2016年下半年以來,隨著房地產開工（gōng）麵積增加、基建複蘇,工程機械板塊銷量開始回（huí）暖,逐步傳（chuán）導至企業端報表修複。我們認為板塊處於長周期底部,產能去化（huà）較**,有望迎（yíng）來反（fǎn）彈。

(一)16年以（yǐ）來以挖機為代表的工程機械持續回暖

挖掘機:2015年挖（wā）掘機銷量觸底,2016年以來挖掘機行業銷量反彈,尤其是下半年（nián）銷量同比增速連**高以超過50%的增速回暖。我們認為（wéi）下（xià）遊需（xū）求反彈是主要原因,包括房地產投資、基建項目開工的（de）增加以及礦山複工率（lǜ）的上升,工程機械（xiè）的（de）複蘇基本可以確定。往後看,地產投資明年可能受製於地產調控而受到壓製,基（jī）建項目有望接力成為主要需求,工程機械的複蘇持續（xù）值得密切跟蹤。

起重機:2014年年初開始進入蕭條期,直到2015年行業銷量基（jī）本見底（dǐ）,2016年回暖十分顯著,同比增速在2016Q1由（yóu）負轉正之後持續攀（pān）升。主要原因還是源自於房地產投資的回暖和基建（jiàn）項目開工的增加,增速高的另外一個原因是2015年的（de）基數很低。我們認為後續行（háng）業的回暖有望延續,反彈幅度和持續時間仍需觀察（chá）確認。

汽車起重機:與挖掘機和推土機的趨勢基本一致。行業銷（xiāo）量（liàng）在2014年初開始回（huí）落,2015年持續（xù）下降,2016年下降幅度縮窄,整（zhěng）體（tǐ）來看汽車起重機的低迷時間更長,目前的銷量水平接近2015年同期,但僅僅是2013年的三分之一左右。

(二)工程機械公司財務報（bào）表在需求回暖（nuǎn）下有所修（xiū）複（fù）。

工程機械板塊收入並（bìng）沒有（yǒu）實現同比增長,但是我們注意到行業收（shōu）入增速2015Q1見底,降幅持續收（shōu）窄,目前已經接近轉正。我們認為需求端的回暖、庫存的消化是主要原因。

從利潤來看,行業（yè）營業利潤在2014年底觸底,2016Q3同比轉正,這（zhè）表明從（cóng）企業資產負債（zhài）表（biǎo）來看企業的資產負債表在（zài）收縮且**收入,行業（yè）的產能收縮已經（jīng）持續多年,2016年開始營業利潤**於收入端出現積極變化表明資產負債表的收縮已經初顯成效。

往後看,假設需求（qiú）再度萎（wěi）縮,我們認為對於企業的財務報表的負麵影響也在降低,盈（yíng）利能力的增強源自於產能的再平衡。

從現金（jīn）流的角（jiǎo）度來看,現金流更能反映當期的真實（shí）經（jīng）營情況。我們觀察到行業經營性現金流從2015Q1就已開始轉暖,2016Q2開始已經連（lián）續兩（liǎng）個（gè）季度轉正。我（wǒ）們認為2015Q1-2016Q1的經營（yíng）性現金流回暖主要來自於（yú）去產能背景下,企業收縮資產負債表帶來的積極影響。*近兩個季度的（de）大幅我們認（rèn）為需求（qiú）回暖的因素更大一些,在（zài）去產能接近（jìn）末端的時期,需求的（de）回（huí）暖給經營性現金（jīn）流帶來的邊際彈性（xìng）很大,這一幅度和持續時間（jiān）都（dōu）值得我們關注。

從應收賬款的角度來（lái）看,行業應收賬款從2015Q4開始下降,2016年持續下行,行業企業經營質量提升。

(三（sān）)基建回暖是主因之一（yī）,上遊大宗商品漲價有望傳至中遊製造。

我們觀察到,無論是主要工程機械品種的銷量數據還（hái）是工程機械企業的經營數據都處於回我們認為基建開工的回暖是直接原因之一,從宏觀經濟產業鏈（liàn）條的傳導關係來看,在供給側改（gǎi）革疊加（jiā）適度寬鬆的貨幣政策共振影響之下煤炭、有色金屬等（děng）上遊大（dà）宗商品的持續漲價（jià）顯著改善了上遊原材料商（shāng）的盈利（lì）狀（zhuàng）況,當前已（yǐ）經開始向中遊（yóu）製造業傳導。我們認為這一趨勢有望延續,持續性需要觀察地產投資和基建投資的增速情況。

房（fáng）屋新開（kāi）工麵積2014年年初開始進入負增長,2015年持續低迷,2016年開（kāi）始在一線城市房價（jià）大幅上漲之後帶動新開工回暖。盡管2016年（nián）同比增速呈現出（chū）前高後低的走勢,但是仍然在榮枯線之上。我（wǒ）們認為房屋新開工回暖這（zhè）是促使（shǐ）工（gōng）程機械行業在2016Q3開始行（háng）業（yè）全麵複蘇的重要原因（yīn）。

工程機械長周期（qī）底部基本確立,推薦（jiàn）細分（fèn）行（háng）業龍頭,關注板（bǎn）塊需求複蘇持續性。